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2020年投資展望系列:亞洲公司債

2020/02/10

亞洲公司債在2019年表現亮麗[1],主要受惠於利多的投資環境:低殖利率吸引資金流入亞洲,債券發行暢旺,以及企業基本面保持穩健[2]。踏入2020年,我們預料信貸狀況不會顯著惡化,但實力較弱的民營企業和戰略重要性較低的國營企業可能面臨較大壓力。在這樣的狀況下,亞洲信貸部主管張麗萍剖認為投資者應在2020年保持審慎並嚴選擇標的的策略。

寬鬆措施和強勁投資需求帶動2019年表現

多項正面總體經濟因素促使信用利差收窄,亞洲公司債市場在2019年表現良好 。

  • 全球處於較長期低利環境:在2019年,聯準會發言立場漸趨溫和,加上歐洲央行重啟量化寬鬆政策,導致債市價格大幅調整。美國公債顯著波動,年底時十年期公債殖利率較年初大幅下降[3]
  • 資金加速流入:部份已開發國家的債券殖利率下跌(甚至轉為負數)[4],促使全球投資者在新興市場尋求更高報酬率。亞洲是資金加快速入的主要受惠者,特別是公司債發行量持續有撐;
  • 寬鬆貨幣政策加強:由於全球殖利率下降、通膨壓力降溫和全球經濟增長放緩,不少亞洲央行大幅降息。印度、印尼和菲律賓是最活躍市場,其中印尼和菲律賓相繼降息,並降低銀行存款準備率,藉此提高貸款水準。

2020年亞洲區公司債主軸:基本面強勁、市場差異擴大

我們相信已開發國家的經濟增長將於2020年持續疲弱,但亞洲經濟增長應相對保持強勁、通膨壓力亦將緩和[5]。我們亦認為,即使去年貨幣政策顯著放寬,印尼和印度等部份亞洲市場仍有額外寬鬆政策的空間,以刺激經濟增長。另外,供應鏈從中國轉移至其他產地,亦可有利亞洲各區域市場。如果中美貿易緊張局勢沒有嚴重惡化,上述增長差異可望繼續為亞洲區的公司債提供利多環境。

從債券供需角度來看,我們預料發債量將略為增加,而且贖回情況穩定,將為市場帶來支撐[6]。以亞洲為根據地的機構投資人對亞洲區內公司債的需求(尤其是高收益領域)[7v]應可於2020年繼續成長,即使市場加劇波動時,亦可為公司債市場帶來「本土需求」的支撐。我們預測亞洲區內違約率(公司債體質的遞延指標)將逐步上升,因為違約率延後反映全球經濟成長放緩的情況[8]。因此,我們認為嚴謹挑選公司債、配合「由下而上」的研究仍然重要,特別是在特殊風險升溫的環境。

因此,我們認為亞洲公司債市場有望在2020年進一步增長,表現亦會呈現更大差異。印尼方面,我們看好房地產和採煤等主要產業內的優質公司債。印度的鋼鐵和可再生能源等領域,亦能提供具吸引力的殖利率,而且信用狀況穩定。

中國公司債:風險升溫下的投資機會

展望2020年,中國經濟將持續面臨貿易緊張局勢的阻力,但我們仍預計其經濟增長在5.5%至6%之間。中國政府應繼續透過定向財政措施和寬鬆貨幣政策提供支撐,但由於市場流動資金充裕和通膨壓力加劇,我們預計中國政府不會如2008年至2009年般推行全面信貸擴張。面對經濟挑戰和資本外流壓力,人民幣應會持續走弱,兌美元匯價將在2020年處於七元關卡以上水準。
綜觀市場整體基本因素,我們認為信貸狀況不會明顯惡化,但走勢表現可能進一步放緩。我們看好具戰略重要性的國營企業和地方政府融資工具(LGFV)的公司債,原因是可望受惠於政府貸款和財政刺激措施的持續支持,這接標的包括收費公路營運商、鐵路營運商或參與國家級戰略專案的企業。

此外,我們對房地產行業保持樂觀態度 ─房地產佔高收益市場發債量相當重要的比例,佔GDP之比重亦相當顯著,銀行業的情況亦然。當局公布的銀行問題貸款比率正逐步改善,加上資本充足率保持穩健,我們預計銀行信貸不會顯著惡化。我們不太看好屬於經濟周期性的產業(例如工業),因為其大量債務將於2020年到期。儘管如此,我們亦正在當中嚴選可能在2019年超賣的潛在優質標的。

此外,中國公司債市場的違約情況仍是市場關注焦點。儘管中國境內違約事件主要集中於民營企業,但中國政府處理有財務困難的國企,態度明顯轉變,尤其是在銀行業和地方政府融資工具範疇[9]。我們認為政府將逐步勒令對系統重要性較低的企業停業,藉此加強境內公司債投資者的紀律和降低道德風險。

環境,社會及公司治理(ESG)日益重要

儘管ESG主題並非新事物,但其重要性在亞洲日益提升。我們的信貸團隊已採取多個步驟來建立ESG策略,近期亦簽署聯合國責任投資原則(PRI)。
我們現已正式將嚴謹的ESG觀點納入投資分析和決策程序。除了對每家發行機構進行傳統研究和財務分析外,我們的信貸分析師亦與專責ESG研究的內部團隊緊密合作,以檢視ESG因素。此外,我們已成立亞洲固定收益投資組合ESG專責小組,以追蹤ESG整合進度。我們在亞洲本地市場的業務根基穩固,擁有由超過20名信貸分析師組成的團隊,使我們能在眾多競爭對手(傳統上專注於歐洲)中具有獨特競爭力。
最後,我們在十多個亞洲市場建立獨特的本地市場業務經驗,在理解ESG三個獨立要素方面具備競爭優勢。大部份情況下,只有透過紮實的當地研究和可量化的衡量過程,才能了解ESG的真正風險。這項方法讓我們可根據長期風險觀點來釐定評級升降。
除了企業框架外,我們亦準備在2020年初為主權信貸推出新的評估結構,好讓我們在評估亞洲公司債和主權債券時擁有優勢,尤其是「公司治理」層面。我們預計,由於企業所有權集中,因此在評估亞洲企業債券時,「公司治理」因素將日益重要。

 

[1] 摩根大通亞洲信貸投資級別債券指數上升10.85%,利差收窄28.6基點。摩根大通亞洲信貸高收益債券指數上升11.61%,利差收窄38.9基點。數據截至2019年12月5日。

[2] 年初至今,新債發行總額達2,650億美元,是2007年以來的次高水平。摩根大通,截至2019年11月。

[3] 截至2019年11月29日,美國十年期公債殖利率為1.77%,而截至2018年12月31日則為2.69%。

[4] 負利率債券總市值約為11.5兆美元,佔所有發債額的20%。金融時報,截至2019年11月19日。

[5] 國際貨幣基金組織《世界經濟展望》,截至2019年10月。

[6] 2019年發債量為2,650億美元(年初至2019年10月31日): 投資級別債券為1,520億美元,高收益債券為1,090億美元。摩根大通,截至2019年11月。贖回金額約為1,900億美元;2020年贖回金額相若。資料來源:巴克萊,截至2019年10月。

[7] 依據投資者類型劃分,2019年保險/退休金平均佔高收益新債配置的65%,2018年為48%;2019年11月,摩根大通。

[8] 根據穆迪數據,截至2019年7月底,亞洲最近12個月非金融高收益企業債券違約率為1.8%,低於2018年底的2.9%。穆迪預計,在2020年1月,最近12個月違約率將於0.8%見底,並逐步回升至2020年6月的1.6%。

[9] 在缺乏政府援助的情況下,包商銀行和錦州銀行迅速被勒令停業。在11月天津物產集團實質違約,成為20年來首次境內實質違約事件。北大方正集團是一家受惠於政府強大資助的公司,但卻未能於12月向境內債權人還款。

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