2025/12/17
我們在2026年宏觀經濟展望中，將重點闡述環球經濟及商品的關鍵主題，在新一年將密切關注的焦點，以及投資者可作為參考的投資組合要點。
從環球經濟及資本市場的角度來看，2025年可謂風雲變幻，波動不斷。美國總統川普第二度執政、地緣政治局勢持續緊張、環球財政政策發展、各地央行貨幣政策路徑不明朗，以及人工智能(AI)熱潮，均成為市場焦點。
以上有些因素可能在2026年及其後，繼續影響環球宏觀經濟格局。雖然有個別經濟體很可能受惠於較寬鬆的貨幣政策，與財政支持措施並行所帶來的正面影響，但其他一些經濟體則需要面對可能抑制其增長前景的結構性因素；亦有部份經濟體仍需面對政策環境未明朗，其經濟走向或會因此出現顯著變化。
邁向2026年，我們就個別國家／地區及商品提供總體概覽，重點探討主要宏觀經濟主題及其對資本市場的潛在影響。
美國：開局慢熱，後勁凌厲
我們預期，美國經濟活動將在今年上半年經歷高度不確定性的時期，其後於年內穩步改善。企業和消費者逐漸適應川普第二個任期下的經營環境，除了這項因素外，我們的預測亦衍生自兩個主要來源：刺激性財政政策及寬鬆貨幣政策的滯後效應。
財政政策方面，《大而美法案》（One Big Beautiful Bill Act）的全面影響可能於今年從兩方面支持美國經濟增長。首先，資本開支能夠全面攤銷，加上企業所得稅率普遍下調，料可推動企業增加開支，潛在用途包括擴大業務投資範圍，不再局限於人工智能基建相關資本開支。其次，各種家庭稅務減免，預期可在今年第二季開始刺激消費支出。
美國貨幣政策仍然是爭論的焦點。聯準會必須權衡通膨持續居高不下（我們認為通膨將於2026年放緩，但仍高於長期趨勢）與勞工市場降溫憂慮之間的相對重要性。雖然我們認為聯準會最終將進一步放寬政策，使基準利率下調至3%，但更關鍵的是，過去18個月累積的寬鬆政策綜合效應，有望為整體經濟提供支持。
我們觀察的因素：
值得密切注視的兩個主題：
1. 聯準會：隨著聯準會主席鮑爾的任期將於今年第二季屆滿，新一屆聯準會領導層不僅將左右政策決定，亦會對美國經濟及資本市場產生更廣泛的影響。
2. 人工智能建設：2025年的相關投資及交易公告數目驚人，有助推動美國經濟增長。2026年預計可能延續相同趨勢，若增速出現任何變化的跡象，均可能對經濟和市場產生重大影響。
投資重點：
根據我們對今年市場前景的基本預測，未來數月宜保持警惕，其後隨著時間推移，對風險資產的樂觀情緒將會逐漸增強。除非聯準會立場明顯轉趨溫和，否則我們預期美元及債券殖利率將維持區間上下波動。
AI資本支出在未來兩年有望大幅飆升
資料來源：彭博資訊、宏利投資管理，截至2025年11月10日。以美國六大雲端運算企業的四個季度移動總額為基礎。過往表現不代表未來預期。
中國：增長失衡的一年？
儘管圍繞對等關稅的不確定性加劇，但受惠於政府政策支持，加上淨出口帶來穩健貢獻，中國經濟在2025年表現強韌。展望未來，我們認為2025年底經濟持續放緩，特別是在房地產行業受壓、投資減少及內需疲軟的情況下，這將促使當局維持寬鬆的貨幣及財政政策。此外，隨著與美國關稅相關緊張局勢可能於今年略有緩解，我們認為環球經濟增長及貿易環境的支持，將是影響中國經濟前景的關鍵。
2026年將是中國「十五五」規劃的首年。我們預期中國經濟增長目標將再次定於約5%，中國人民銀行料將下調基準利率約10至20點。事實上，人行的貨幣政策支持及政府財政刺激措施或會提前推出，以確保中國經濟在今年有良好開局。然而，產能過剩問題及供求失衡的情況料將持續，通縮壓力亦可能揮之不去。若經濟增長面臨下行風險，當局可能會傾向以加大財政刺激措施力度應對。
我們觀察的因素：
近期股票市場表現出色，是否會產生足夠的「財富效應」，以持續推動消費信心及支出？
投資重點：
中國內需持續疲弱
資料來源：彭博資訊、Macrobond、宏利投資管理，截至 2025 年 11 月 25 日。
歐洲反彈趨勢能否延續？
我們預期歐元區在2025年經歷的周期性經濟反彈，將延續至2026年，歐洲非核心國家（例如西班牙和義大利）料帶來進一步貢獻。儘管區內經濟增長或僅回復到低於長期趨勢的水準，但我們認為有望出現一些意外的上行驚喜：有利商業及促進經濟增長的結構性改革，以及由德國主導的財政刺激措施，或會成為2026年推動歐元區經濟的利多因素，甚至有機會在2027年帶來高於長期趨勢的增長。法國可能是歐元區經濟前景的一個潛在隱憂，當地政治動盪及財政緊縮計劃，可能會在未來數季對經濟增長構成壓力。此外，海外出口放緩仍是歐元區的一項主要風險，尤其是在2026年上半年。
與此同時，區內的通膨壓力持續緩和。我們預期今年歐元區通膨率將大致徘徊於歐洲央行的2%目標水準。在多項相互抵銷的動力影響下，通膨有望保持相對穩定：利多因素方面，美國關稅可能為通膨帶來上行壓力，而能源價格下跌及歐元轉強則會在一定程度上壓抑通膨。通膨前景溫和，加上勞工市場穩健，我們認為歐洲央行寬鬆貨幣政策可能已暫告一段落。因此，我們預期歐央行將在2026年全年維持基準利率於2%，採取相對中性的政策立場。
我們觀察的因素：
財政刺激方案及結構性改革的實施進展。
投資重點：
德國預計將大幅擴張財政政策
資料來源：OE、Macrobond、宏利投資管理，截至 2025 年 11 月 19 日。
英國：停滯性通膨持續
我們認為，英國的停滯性通膨環境將延續至2026年，其特點是增長低於長期趨勢，通膨居高不下。生產力疲弱及投資乏力等結構性增長阻力，很可能會限制經濟復甦，而寬鬆貨幣政策應有助支持整體經濟增長。有別於歐元區，由於英國政策官員優先考慮削減赤字，預計英國的財政刺激力度將在2026年減少。稅務和財富再分配政策繼續削弱消費者及商業信心，並對實體經濟構成壓力，尤其是勞工市場。
我們預期英國2026年失業率將會上升，因為公營及私營部門均傾向縮減人手。這亦是我們對英國央行持相對溫和立場的主要原因之一，預期英國央行將於2027年第一季前，把主要政策利率下調至中性水準（3%）。我們對英國央行預測的主要風險仍來自通膨，由於供應面受限，通膨在2026年仍將高於該行的目標水準，令央行陷入進退兩難的困境。
我們觀察的因素：
削減財政赤字進度及勞工市場的穩健性。
投資重點：
英國央行陷兩難：就業疲軟、通膨頑固
資料來源：彭博資訊、宏利投資管理，截至 2025 年 11 月 19日。
日本：迎向嶄新時代
日本致力推動以本土消費和投資為主導的結構性增長目標仍未改變。近年來，經濟活動有所改善，物價逐步回升，產出差距目前亦已接近零。儘管2025年下半年經濟有所放緩，但我們預計日本經濟將於2026年重回溫和復甦軌道。即使工資增長或延續至2026年，整體通膨預料將回落至近 2%。
擴張性財政政策將成為首相高市早苗政府的主要特色，有助推動經濟復甦。日本政府在2025年11月公布自新冠疫情以來規模最大的財政刺激方案，下年度預算案亦預期反映政府運用財政政策推動經濟增長的決心。與此同時，鑑於實質利率仍處於負數，我們預期日本央行將在2026年繼續推進貨幣政策正常化。然而，國家債務水準偏高所引發的償債成本憂慮，以及政府強勁的財政刺激措施，均可能使日本央行在一段較長時間內保持觀望。
我們觀察的因素：
政府開支增加對經濟增長的影響，以及財政前景惡化的風險，可能引發對債務負擔能力和市場穩定性的憂慮。
投資重點：
日本債務負擔能力成為焦點
資料來源：彭博資訊、國際貨幣基金組織、Macrobond、宏利投資管理，截至 2025 年 11 月 25 日。
新興市場有望受惠於環球經濟復甦
迎向2026年，新興市場經濟體的基本因素日漸改善，但不少經濟體仍需面對環球貿易環境依然脆弱。展望2026年，我們預期環球經濟增長將逐步增強，宏觀焦點將繼續由「美國例外論」轉向更均衡的環球格局。同時，圍繞美國加徵關稅的不明朗因素減少，將有助減低環球貿易及製造業活動的阻力。
儘管製造業及貿易周期似乎成功抵受2025年美國關稅衝擊，但我們預期初步反彈幅度溫和，隨著供應鏈持續調整，加上已談妥的貿易協議陸續生效，動力將逐步增強。新興市場股票估值開始反映環球增長前景轉趨明朗，其中資訊科技、原材料及非必需消費品等行業近期表現均優於已發展市場同業。
貨幣政策方面，大部份新興市場央行接近其寬鬆周期的尾聲。雖然不少新興市場經濟體的整體通膨已大致回落至目標水準，但經濟增長改善且核心通膨居高不下，可能令央行對2026年降息更趨審慎。不過，早前降息的遞延效應有望在2026年大部份時間繼續支持經濟增長。美元持續走弱，亦可能為新興市場經濟體及環球貿易帶來額外的利多因素。
我們觀察的因素：
環球製造業及貿易再度加快，可在多大程度上推動新興市場經濟及資產？
投資重點：
過去一年新興市場股票表現出色，其估值已回復至接近歷史平均水準，2026年市場能否持續上升，將取決於企業盈利轉強、貿易持續復甦，以及美元進一步走弱。
貿易與製造業強勁料可支持新興市場盈利增長
資料來源：S&P Global、MSCI明晟、Macrobond、宏利投資管理，截至2025年11月25日。
石油：關注油市供應過剩
由於供應大幅過剩，導致油價持續低迷，使環球石油市場在2026年初面對挑戰。然而，隨著環球經濟增長回升、非石油輸出國組織及其盟友生產放緩，以及石油輸出國組織及其盟友（OPEC+）的剩餘產能縮減，我們預期石油供應將於下半年逐步趨緊。
供應方面，OPEC+仍扮演著關鍵角色。它在2025年自願減產，其後已恢復每日近300萬桶的供應，並在市場基本因素疲弱的情況下，計劃於2026年初暫停進一步增產。此外，部份產油國可能已接近產能上限，削弱其應對市場衝擊的能力，亦使組織其他成員國對增加產量抱持審慎態度。非OPEC+的供應增長將主導上半年石油供應，但油價偏低限制投資，尤其是對價格較敏感的供應（例如美國頁岩油），相關增長動力料將逐步消退。
環球地緣政治風險仍會持續存在，針對俄羅斯的制裁及委內瑞拉局勢不穩，均為油價帶來上行風險，但我們目前的基本預測假設中，不會出現重大出口損失。需求方面，隨著製造業及貿易周期改善，環球經濟增長展現復甦跡象。美元走弱可能進一步支持需求，尤其是在新興市場。然而，我們認為環球原油庫存水準最終將影響2026年的油價走勢。儘管2025年大部份過剩原油已流入中國庫存，但隨著當地庫存增長放緩，預計2026年將推高OECD庫存水準。
我們觀察的因素：
投資重點：
若無重大衝擊或經濟衰退，油價在2026年初或仍受壓，但隨著基本因素改善，可望在其後獲得支持。
全球石油市場正面臨大量過剩供應
資料來源：美國能源資訊局、Macrobond、宏利投資管理，截至2025年12月1日。
黃金：有望在2026年進一步上升
過去兩年，黃金表現異常強勁，受到多項因素推動，包括地緣政治緊張、美國政策不確定性及財政赤字、市場憂慮美國聯準會的獨立性、美元走弱、通膨風險，以及寬鬆貨幣政策。期間金價經歷多輪升浪，並在各輪升勢後出現兩至四個月的整固期：
我們認為，隨著環球市況日趨難以預測，各地央行及眾多投資者均尋求更多元化的投資組合，正對黃金需求帶來結構性轉變。個人及政府官方層面對黃金的配置水準仍然偏低，加強其作為策略性長期資產的角色。
最近一段黃金上漲，源於自2020年以來最大規模的交易所買賣基金（ETF）資金流入（此前資金持續流出多年），加上市場對聯準會降息的預期改變，取代政策不確定性，成為主要推動因素。即使黃金需求持續獲得結構性支持，但我們認為要實現下一輪升勢，可能需要刺激額外ETF資金流入的催化劑，例如市場價格反映聯準會將進一步降息，或地緣政治及美國政策風險升溫。前者較有機會在2026年上半年出現，可望為黃金提供上行空間，直至聯準會降息至接近終端利率。
我們觀察的因素：
聯準會在通膨居高不下的情況下，應對勞工市場轉弱的立場，因為當局加大寬鬆政策力度、美元走弱、以及聯準會獨立性再度引發憂慮，均有助推動金價上升。
投資重點：
由於各地央行及投資者繼續致力提升投資組合的多元化程度，我們預期黃金在2026年將保持吸引力，至少一直至聯準會降息至接近終端利率。
金價在過去兩年多次上漲
資料來源：LBMA、Macrobond、宏利投資管理，截至2025年12月2日。
加拿大：從不確定到適應
2025年對加拿大企業而言，是情緒跌宕起伏的一年，在邊境問題及芬太尼相關的美國關稅、針對鋼鐵行業的關稅，以及聯邦選舉的影響下，不確定性顯著升溫。關稅方面，政府一度實施（其後撤回）反制關稅，而針對受影響行業的支援措施僅零星推出，缺乏持續性。這些挑戰進一步削弱本已受商業投資呆滯及生產力偏低拖累的經濟。雖然企業並未大規模裁員，但招聘意欲依然低迷，限制了工人的工資增長。
我們認為2026年將是「適應之年」：輸美出口已見底，與個別國際市場（例如英國及中國）的貿易活動則略有回升。加拿大企業正試圖利用現有的國際貿易協議，抵銷輸美出口減少的影響，但地理因素及供應鏈整合不足仍構成限制。本土方面，我們認為過往寬鬆貨幣政策的影響，加上政府在房屋、基建和商品方面的產業政策，將在2026年底開始顯現成效。我們預測全年經濟增長疲弱但持續改善。
我們觀察的因素：
美墨加協定（USMCA） 續簽進程：
儘管加拿大面對極大不確定性和行業關稅，但依然成功避免經濟衰退，部份原因是約 85%的輸美出口仍享有USMCA豁免關稅待遇。然而，該協議將於2026年7月1日進行正式檢討。即使達成協議的可能性甚高，但我們預計續簽過程將反覆波動，可能會阻礙加拿大的經濟復甦。
投資重點：
加拿大對美國的出口大幅下滑
資料來源：加拿大統計局、Macrobond、宏利投資管理，截至 2025 年 11 月 28 日。
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